加密貨幣併購潮：Coinbase等巨頭搶灘，誰能笑到最後？

加密貨幣世界的併購狂潮：一場關於生存、戰略和控制權的遊戲

Coinbase 以 29 億美元收購 Deribit，表面上看，這只是一樁加密貨幣歷史上金額最大的併購案。但往深處挖掘，你會發現這背後反映的是整個行業對未來生存空間、戰略布局和控制權的焦慮與渴望。這不是單純的資本遊戲，而是一場關於誰能在這個快速變化的市場中笑到最後的賭局。

這讓我不禁想起歷史上那些科技巨頭的收購大戲。從谷歌到 Meta，他們無不是通過一次又一次的收購，將潛在的競爭對手、有價值的技術和創新的人才納入囊中。這些收購案，有的奠定了他們在某個領域的霸主地位，有的則成為了他們多元化業務的重要支撐。Coinbase 收購 Deribit，是否也抱持著同樣的野心？

然而，加密貨幣的世界與傳統科技行業又有著本質的不同。這裡充斥著更多的變數、監管的不確定性，以及技術顛覆的可能性。一筆看似完美的收購，很可能因為市場的快速變化而變得毫無價值。因此，這場併購狂潮，更像是一場高風險的豪賭，考驗著參與者的智慧、決斷和對未來的洞察力。

科技巨頭的收購史：谷歌和 Meta 的擴張之路

科技巨頭的發展史，說白了，就是一部不斷「買買買」的歷史。谷歌，這個壟斷級別的搜索引擎巨頭，至今已經豪擲千金收購了 261 家公司。別跟我說什麼「不作惡」，看看 Google Maps、Google Adsense、Google Analytics 這些產品，哪個不是靠收購起家的？

要說最划算的買賣，那絕對是 2006 年以 16.5 億美元收購的 YouTube。這筆交易簡直是空手套白狼的典範！到了 2025 年第一季度，YouTube 居然貢獻了 89 億美元的收入，佔據 Alphabet（谷歌母公司）總收入的 10%！當年那些嘲笑谷歌的傢伙，現在臉都被打腫了吧？

Meta（原 Facebook）也好不到哪裡去，也是個收購狂魔，至今已經吞併了 101 家公司。Instagram、WhatsApp、Oculus，哪個不是響噹噹的金字招牌？尤其是 Instagram，在 2024 年居然創造了超過 650 億美元的年收入，佔 Meta 所有業務收入的 40% 以上！這簡直是躺著賺錢啊！

收購：買現成的，還是自己建造？

問題來了，這些科技巨頭為什麼熱衷於收購？難道他們自己不會開發嗎？當然不是！收購的本質，就是用錢換時間，用錢買技術，用錢消滅潛在的競爭對手。與其自己吭哧吭哧地從零開始，不如直接把別人辛辛苦苦做出來的成果拿來用，這才是最划算的。

當然，收購也並非萬能。如果收購的目標與自身業務毫無關聯，或者收購後無法有效整合，那只會白白浪費錢。但對於那些有著清晰戰略目標的科技巨頭來說，收購無疑是擴張版圖、鞏固地位的最有效手段。

加密貨幣用戶的爆發式增長：下一個增長點在哪裡？

別再跟我說什麼「加密貨幣是新興行業」了！都 2025 年了，加密貨幣用戶數量都飆升到 6.59 億了，你還覺得這是小眾市場？Coinbase 一家就坐擁超過 1.05 億用戶，全球互聯網用戶總共才 55 億左右。算下來，加密貨幣用戶已經佔據了互聯網用戶總數的 10%！ 這數字可不是鬧著玩的。

問題是，光靠現有的用戶，加密貨幣行業還能撐多久？靠炒幣、玩 DeFi 這些金融應用，天花板早就看到了。如果不能開闢新的應用場景，把區塊鏈技術真正融入到其他行業的基礎設施中，那加密貨幣的未來堪憂。別整天想著割韭菜，也該想想怎麼把盤子做大了。

當然，對於現有的加密貨幣公司來說，也不是沒有增長的空間。獲取新用戶、交叉銷售、提高單個用戶的收入，這些都是老生常談的手段。但說實話，這些方法效果有限。在存量市場裡搶蛋糕，搶到最後只會兩敗俱傷。真正能帶來突破的，還是要靠創新，靠顛覆，靠找到新的增長引擎。

當鐘擺擺向收購：解決融資無法解決的問題

單純的融資，在某些情況下，就像是飲鴆止渴，解決不了根本問題。尤其是在加密貨幣這個高度專業化的領域，很多問題不是靠砸錢就能解決的。收購，在這種時候，就變成了一種更具戰略意義的選擇。

首先，人才獲取。在這個行業，經驗豐富的開發人員簡直比金子還珍貴。靠自己培養？等你培養出來，黃花菜都涼了。收購那些有技術積累的團隊，才是最快速、最有效的解決方案。畢竟，直接買現成的，總比自己從零開始要省事得多。

其次，用戶獲取。現在獲取用戶的成本越來越高，燒錢補貼的時代早就過去了。與其花大價錢去推廣，不如直接收購那些已經擁有大量用戶的平台。這樣不僅能快速擴大用戶規模，還能省下一大筆营销費用。這年頭，誰還嫌用戶多呢？

最後，技術整合。加密貨幣的技術更新換代速度太快了，單一的協議很容易被淘汰。通過收購，可以快速整合不同的技術，擴展協議的應用場景，讓自己的產品更具競爭力。當然，前提是你能把這些技術真正整合起來，而不是變成一堆廢銅爛鐵。

看看最近的幾筆收購案：Coinbase 花了創紀錄的 29 億美元收購 Deribit；Kraken 以 15 億美元收購了受 CFTC 監管的 NinjaTrader；Ripple 花了 12.5 億美元收購了 Hidden Road。這些交易背後，無一不是對人才、用戶和技術的渴望。說白了，這就是一場關於資源和控制權的爭奪戰，誰能搶到更多的資源，誰就能在這個殘酷的市場中生存下去。

為什麼現在的宏觀環境有利於收購？

說白了，現在的宏觀環境簡直就是為收購量身定做的。對於那些苦苦掙扎的創始人來說，被收購或許是個體面的退出方式，至少能撈一筆錢。對於另一些人來說，這意味著接入一個更穩定的分銷渠道，確保長期發展，或者成為一個更大的平台的一部分，放大自己的影響力。當然，對更多人來說，這是一種逃離日益狹窄的風險投資之路的方法。現在的風險投資簡直比以往任何時候都稀缺，投資者的期望值也高得離譜，而且時間也更加緊迫。

漲潮並不能讓所有船隻升起：風險投資的寒冬

風險投資市場總是慢半拍，就像反應遲鈍的殭屍一樣。通常，比特幣價格達到頂峰後，風險投資活動需要幾個月甚至幾個季度才會降溫。加密貨幣領域的風險投資自 2021 年的瘋狂高峰以來已經暴跌了超過 70%！中位數估值也回到了 2019-2020 年的水平。別跟我說這只是暫時的回調，我可不信。

讓我來解釋一下原因。簡而言之，風險投資的回報率下降了，而資本成本卻上升了。換句話說，追逐交易的風險投資基金變少了，因為機會成本太高了。更糟糕的是，加密貨幣領域的市場結構受到了資產數量大幅增長的影響。這張圖表早就說明了一切，但估計大多數代幣業務都沒當回事。隨便發個幣就想圈錢，簡直是痴人說夢！互聯網上的資本是有限的，每發行一個新的資產，追逐它的流動性就會減少，這是個簡單的數學問題。

每個由風險投資支持的代幣，都想以高得離譜的完全稀釋估值（FDV）推出，這就需要大量的流動性才能達到數十億美元的市值。例如，EigenLayer 的 EIGEN 代幣，以 3.9 美元的價格推出，完全稀釋估值高達 65 億美元！推出時的流通量才 11%，市值約為 7.2 億美元。現在流通量提高到了約 15%，完全稀釋估值約為 14 億美元。經過多輪解鎖，自代幣首次發行以來，又有 4% 的供應量湧入市場。結果呢？自推出以來，該代幣價格已經暴跌了約 80%！想回到發行估值？在供應量不斷增加的情況下，價格需要上漲 400%！

除非這個代幣真的能創造價值，否則誰會去追捧它？更何況現在市場上有這麼多投資選擇。大多數這些代幣，可能永遠都無法回到當初的估值了。我看了看 Token Terminal 上所有項目的 30 天收入情況，只有三個項目（Tether、Tron 和 Circle）的月收入超過 100 萬美元！月收入超過 10 萬美元的項目也只有 14 個。在這 14 個項目中，只有 8 個擁有代幣，也就是說，只有 8 個項目具有投資價值！

這意味著，個人投資者要麼無法退出，要麼只能打折退出。整體二級市場表現如此糟糕，給風險投資的投資回報率帶來了巨大的壓力，導致投資策略更加謹慎。所以，現在的產品，要麼必須找到真正的產品市場契合點（PMF），要麼必須是我們從未嘗試過的新事物，才能吸引投資者並獲得估值溢價。一個只有最小可行產品（MVP）且沒有用戶的項目，很難找到投資者。如果你還在打造另一個 「區塊鏈擴展層」，那你就別想獲得優秀投資者的青睞了。

我們早就看到了這種情況的發生。正如我們在《風險投資追蹤》文章中提到的，進入加密貨幣領域的月度風險資本流入，從 2022 年的頂峰 230 億美元，下降到了 2024 年的 60 億美元。總融資輪次從 2022 年第一季度的 941 輪，下降到了 2025 年第一季度的 182 輪，這充分說明了風險投資基金的謹慎態度。

為什麼是現在？：收購的意義超越融資

那麼，接下來會發生什麼呢？收購，可能比新一輪的融資更有意義。那些已經有一定收入的協議或企業，會去追逐那些能夠彌補自身盲點的利基市場。現在的環境，正在迫使團隊走向整合。較高的利率使資本變得昂貴；用戶採用率趨於平穩，因此自然增長變得更加困難；代幣激勵的效果大不如前；與此同時，監管正在迫使團隊更快地實現專業化。所有這些因素，都促使加密貨幣領域將收購作為一種增長手段。這一次，加密貨幣領域的併購活動，似乎比以往的週期更加深思熟慮、更加集中。我們將在後文探討原因。

並購週期：歷史的螺旋與加密貨幣的獨特性

傳統金融領域的併購浪潮，就像歷史的車輪一樣，每隔一段時間就要滾動一次。過去經歷了五到六次重大的併購浪潮，每次都是由監管鬆綁、經濟擴張、廉價資本或者技術變革等因素引發的。早期，大家熱衷於垂直整合和壟斷，想把整個產業鏈都抓在自己手裡；後來，重點轉向了協同效應、多元化和全球影響力。說白了，就是當增長放緩，手頭又寬裕的時候，整合就會加速。

加密貨幣領域的併購，雖然也遵循著類似的週期，但又帶有這個行業獨特的印記。新興行業的發展，從來都不是一帆風順的，而是一波三折。每一波併購浪潮，都反映了行業在不同階段的需求：從埋頭苦幹構建產品，到絞盡腦汁尋找產品市場契合點，再到不擇手段獲取用戶，以及想方設法鎖定分銷渠道、確保合規性或者增強防禦能力。簡而言之，就是缺什麼補什麼。

還記得 2005 年年中，谷歌收購安卓系統嗎？那可是一筆改變世界的交易！谷歌當時就認定，移動設備將成為未來的主導計算平台。要知道，2004 年全球個人電腦的出貨量才 1.78 億台，而手機的出貨量卻高達 6.75 億部，幾乎是個人電腦的四倍！但當時手機的性能還很弱，處理器和內存跟 1998 年的個人電腦差不多。

更重要的是，當時的移動操作系統市場非常分散，微軟的 Windows Mobile 收取高昂的許可費用，塞班系統主要在諾基亞設備上使用，黑莓的操作系統也只在自家設備上運行。這就給了一個開放平台的發展創造了機會。

谷歌抓住了這個機會，收購了一個免費的開源操作系統。硬件廠商可以免費使用安卓系統，而不用花大價錢從零開始開發自己的操作系統。這不僅降低了成本，還讓硬件廠商可以專注於自己的優勢，同時接入一個複雜的平台，與蘋果嚴格控制的 iOS 生態系統競爭。谷歌本可以自己從零開始開發一個操作系統，但收購安卓系統讓它搶佔了先機，並有助於對抗蘋果日益增長的主導地位。二十年後，63% 的網絡流量來自移動設備，其中 70% 的移動網絡流量是通過安卓系統產生的。谷歌的這次豪賭，無疑是押對了寶。

2010 年代，雲基礎設施相關的交易佔據了主導地位。微軟在 2016 年以 260 億美元收購了領英（LinkedIn），就是為了整合 Office、Azure 和 Dynamics 的身份信息和專業數據。亞馬遜在 2015 年收購了安納布爾納實驗室，以構建自己的定制芯片和為 AWS 提供邊緣計算能力，這說明基礎設施的垂直整合變得至關重要。

這些週期出現的原因，是因為行業發展的每個階段都面臨不同的限制因素。早期，關鍵在於產品推出的速度；後來，重點是獲取用戶；最終，監管的清晰度、可擴展性和持久力成為關鍵。收購，就是那些行業贏家壓縮時間、彎道超車的手段，他們購買許可證，而不是自己去申請；收購團隊，而不是自己去招聘；購買基礎設施，而不是從零開始建設。加密貨幣領域的併購節奏，與傳統市場的情況遙相呼應。技術雖然不同，但商業邏輯卻是相同的。

加密貨幣的三次並購浪潮：從 ICO 狂潮到合規與可擴展性

仔細想想，加密貨幣領域的併購簡直就像一場連續劇，一集一個主題，劇情還跌宕起伏。總共經歷了三個不同的階段，每個階段都由當時的市場需求和技術狀況所決定。說白了，就是市場需要什麼，併購就圍繞著什麼轉。

第一波（2017-2018 年）—— ICO 浪潮： 那時候智能合約平台剛冒頭，去中心化金融（DeFi）還沒影兒呢。大家唯一的想法就是，趕緊搞出能吸引用戶的鏈上應用。交易所和錢包紛紛收購一些小型的前端平台，目的就是為了吸引新的代幣持有者。幣安收購 Trust Wallet，Coinbase 收購 Earn.com，都是這個時代的產物。

第二波（2020-2022 年）—— 資金推動的收購： 像 Uniswap、Matic（現在的 Polygon）、Yearn Finance 這些協議，以及幣安、FTX、Coinbase 這些企業，總算找到了產品市場契合點（PMF）。在 2021 年的牛市中，它們的市值就像坐了火箭一樣，手裡捏著估值過高的代幣，簡直富得流油，不花白不花。於是乎，協議的去中心化自治組織（DAO）開始使用治理代幣收購相關的團隊和技術。Yearn 的併購季、OpenSea 收購 Dharma、FTX 倒閉前的瘋狂收購（比如收購 LedgerX、Liquid），都定義了這個時代。Polygon 也加入了這場豪賭，收購了 Hermez（零知識證明擴展解決方案）和 Mir（零知識技術）等團隊，想確立自己在零知識擴展領域的領先地位。但現在回頭看，這些收購真的值回票價了嗎？恐怕只有他們自己心裡清楚。

第三波（2024 年至今）—— 合規與可擴展性階段： 現在風險投資收緊了，監管也越來越明確了。那些手頭寬裕的企業，開始瘋狂搶購能夠帶來受監管場所、支付基礎設施、零知識技術人才和賬戶抽象原語的團隊。Coinbase 收購 BRD Wallet，就是為了加強自己的移動錢包戰略和用戶引導；收購 FairX，則是為了加速向衍生品領域的推進。Robinhood 收購 Bitstamp，是為了把業務拓展到其他地區。Stripe 收購 OpenNode，是為了深化加密貨幣支付基礎設施。總之，現在的併購，都離不開合規和可擴展性。

收購方為何收購？：戰略動機與業務延續性

一些初創公司之所以成為被收購的目標，並不是因為它們有多優秀，而是因為它們具有戰略價值。當收購方發起一項交易時，他們通常盤算著如何加速自身的發展路線圖，如何消除潛在的競爭威脅，或者如何拓展到新的用戶群體、技術領域或者地區。說白了，就是為了自身的利益。

對於創始人來說，被收購不僅僅是為了獲得財務回報，更重要的是實現規模擴張和業務的延續性。當然，這只是理想情況。現實往往是，精心策劃的收購，能為團隊帶來更大的分銷渠道、長期的資源支持，以及將產品整合到他們試圖改善的更廣泛生態系統中的能力。但如果運氣不好，也可能被大公司雪藏，最終消失得無影無蹤。與其苦苦掙扎著進行下一輪融資，或者為了抓住下一波浪潮而被迫轉型，成為收購目標，或許是實現初創公司最初願景的最有效方式。當然，前提是你能找到一個真正懂你的買家。

這裏有一個框架，可以幫助你評估你的初創公司距離成為 「合適的收購目標」 還有多遠。無論你是積極考慮被收購，還只是在構建業務時考慮到被收購的可能性，在這些參數上表現出色，將顯著增加你被合適收購方注意到的可能性。當然，這並不意味著你需要迎合所有潛在收購方的喜好，而是要清楚自己的優勢和劣勢，找到最適合自己的買家。

加密貨幣收購的四種模式：人才、能力、基礎設施與用戶

加密貨幣領域的收購，看似五花八門，但仔細分析，其實不外乎以下四種模式。每種模式都代表著不同的戰略重點，反映了收購方不同的訴求和野心。當然，最終目的都是為了提升自身的競爭力，在這個殘酷的市場中生存下去。

1.人才收購

現在都流行什麼「氛圍編程」（vibe coding）了，但說實話，靠 AI 生成的代碼，誰敢放心用？團隊還是需要那些不依賴人工智能，就能獨立構建產品的熟練編碼人員。在那些有潛力的小型初創公司還沒變成真正的威脅之前，就把它們收購，獲取人才，這確實是現有企業收購初創公司的一個合理理由。畢竟，人才是第一生產力，在這個行業更是如此。

但從經濟角度來看，人才收購的邏輯是什麼呢？首先，收購方通常會獲得相關的知識產權、持續的產品線，以及現有的用戶基礎和分銷渠道。例如，ConsenSys 在 2020 年收購 Truffle Suite 時，不僅吸納了一個開發工具團隊，還獲得了關鍵的知識產權，比如 Truffle 的開發工具套件，包括 Truffle Boxes、Ganache 和 Drizzle。

其次，人才收購使現有企業能夠快速整合專業團隊，而且成本往往低於在競爭激烈的人才市場上，從零組建團隊的成本。據我所知，2021 年真正了解零知識技術的工程師，可能只有 500 人左右。這就是為什麼 Polygon 以 4 億美元收購 Mir Protocol，以及以 2.5 億美元收購 Hermez Network 是有意義的。假設這些人才可以獲得，單獨僱傭這些零知識密碼學家，可能需要數年時間。

相反，這些收購一夜之間將精英零知識研究人員和工程師，納入了 Polygon 的團隊，大規模簡化了招聘和入職流程。與招聘、培訓和人員成長的時間相比，這種收購的總成本，在經濟上是高效的，特別是被收購的團隊已經在推出產品的時候。

當 Coinbase 在 2021 年底以 4000-5000 萬美元收購 Agara 時，這筆交易更多是為了獲取工程人才，而不是客戶服務自動化。Agara 位於印度的團隊，在人工智能和自然語言處理方面擁有深厚的專業知識。收購完成後，這些工程師中的許多人，被整合到 Coinbase 的產品和機器學習團隊中，以支持其更廣泛的人工智能業務。

雖然這些收購是以技術為框架進行的，但真正的資產是人才：工程師、密碼學家和協議設計師，他們能夠實現 Polygon 對零知識未來的願景。雖然這些團隊的全面整合和產品化，所需時間比預期更長，但這些收購使 Polygon 擁有了深厚的零知識技術人才儲備，這一資源優勢，至今仍在塑造其競爭戰略。

2.能力 / 生態系統擴展

有些戰略性收購，專注於擴展生態系統覆蓋範圍，或者團隊內部的能力。收購公司的定位和市場知名度，往往有助於實現這一目標。當然，前提是這些能力和生態系統，真的能為收購方帶來價值。

Coinbase 是通過收購擴展能力的一個很好的例子。它在 2019 年收購了 Xapo，以擴展其託管業務。這為 Coinbase Custody 奠定了基礎，為數字資產提供安全、合規的存儲解決方案。2020 年收購 Tagomi，促使 Coinbase 推出了 Coinbase Prime，這是一套全面的機構交易和託管服務套件。2022 年收購 FairX 以及 2025 年收購 Deribit，分別有助於 Coinbase 鞏固其在美國及全球衍生品市場的地位。

以 Jupiter 在 2025 年初收購 Drip Haus 為例。Jupiter 是 Solana 上領先的去中心化交易聚合器，其目標是從去中心化金融（DeFi）領域，擴展到非同質化代幣（NFT）領域。Drip Haus 通過在 Solana 上為創作者提供免費的 NFT 收藏品分發服務，建立起了一個高度活躍的鏈上受眾群體。

由於 Jupiter 與 Solana 的基礎設施和開發者生態系統緊密相連，它對哪些文化產品正在獲得關注，有著獨特的見解。它將 Drip Haus 視為一個關鍵的注意力中心，尤其是在創作者社區中。

通過收購 Drip Haus，Jupiter 在創作者經濟和社區驅動的 NFT 分發領域，獲得了立足點。這一舉措使其能夠將 NFT 功能擴展到更廣泛的受眾，並將 NFT 作為激勵措施，提供給交易員和流動性提供者。這不僅僅是關於收藏品，還涉及到掌控 Solana 原生注意力的 NFT 渠道。這一生態系統的擴展，標誌著 Jupiter 首次涉足文化和內容領域，而在此之前，它在該領域尚無業務。這與 Coinbase 通過收購系統地建立託管、主經紀、衍生品和資產管理能力的方式非常相似。

另一個例子是 FalconX 在 2025 年 4 月收購 Arbelos Markets。Arbelos 是一家專業的交易公司，以其在結構化衍生品和風險倉儲方面的專業知識而聞名。這些能力，對於服務機構客戶至關重要。FalconX 作為機構加密貨幣資金的主要經紀商，了解通過 Arbelos 的衍生品交易量情況。這可能使它堅信 Arbelos 是一個具有高價值的收購目標。

通過將 Arbelos 納入旗下，FalconX 增強了其對複雜加密工具進行定價、對衝和風險管理的能力。這次收購，將幫助他們升級核心基礎設施，以吸引和留住成熟的機構資金流。

3.基礎設施分銷

除了人才、生態系統或用戶之外，有些收購是圍繞基礎設施分銷展開的。它們將一個產品嵌入到更廣泛的堆棧中，以提高防禦能力和市場覆蓋範圍。一個明顯的例子，是 ConsenSys 在 2021 年收購 MyCrypto。雖然 MetaMask 已經是領先的以太坊錢包，但 MyCrypto 帶來了用戶體驗實驗、安全工具，以及一個專注於高級用戶和長尾資產的不同用戶群體。

這次收購並非全面的品牌重塑或合併，兩個團隊繼續並行開發。最終，他們將 MyCrypto 的功能集，整合到 MetaMask 的代碼庫中。這加強了 MetaMask 的市場地位，並通過直接吸收創新成果，抵禦了來自更敏捷錢包的競爭。

這些基礎設施驅動的收購，旨在通過改進工具堆棧和保護分銷渠道，在關鍵層面鎖定用戶。

4.用戶基礎收購

最後，還有最直接的策略：購買用戶。這在 NFT 市場競爭中尤為明顯，對收藏家的爭奪變得非常激烈。畢竟，誰掌握了用戶，誰就掌握了未來。

OpenSea 在 2022 年 4 月收購了 Gem。當時，Gem 每周有大約 15000 個活躍錢包。對 OpenSea 來說，這筆交易是一種先發制人的防禦措施：鎖定高價值的 「專業」 用戶群體，並加速開發先進的聚合器界面，後來以 OpenSea Pro 的形式推出。在競爭激烈的市場中，收購在速度至關重要的情況下，更具成本效益。這些用戶的生命周期價值 (LTV)，尤其是 NFT 領域經常花費巨額資金的「專業」用戶，很可能證明收購成本是合理的。

當收購在經濟上合理時，才是有意義的。根據行業基準，2024 年每個 NFT 用户的平均收入為 162 美元。但 Gem 的核心用戶群體 ——「專業」 用户，可能貢獻的價值要高出幾個數量級。如果保守估計，每個用戶的生命周期價值為 10000 美元，那麼這些用户的價值意味著 1.5 億美元的價值。如果 OpenSea 以低於 1.5 億美元的價格收購 Gem，那麼僅從用戶經濟角度來看，這筆收購可能已經回本，更不用說節省的開發時間了。

儘管以用戶為中心的收購，不像以人才或技術驅動的交易那樣引人注目，但它們仍然是鞏固網絡效應最快的方式之一。

這些數據說明了什麼？：解讀加密貨幣收購的演變趨勢

要理解加密貨幣併購的真正意義，不能光看個別案例，更要從宏觀數據入手，分析整個行業的演變趨勢。畢竟，數據不會說謊，它能告訴我們哪些策略正在奏效，哪些正在失效。

讓我們從交易量、收購方和目標類別三個維度入手，來看看過去十年加密貨幣收購都發生了哪些變化。首先，交易數量與公開市場的價格走勢，並不是完全同步的。在 2017 年的週期中，比特幣在 12 月達到頂峰，但併購浪潮在 2018 年仍在繼續。這次也出現了類似的滯後效應。比特幣在 2021 年 11 月達到頂峰，但加密貨幣領域的併購，直到 2022 年才達到頂峰。這說明私人市場的反應，比流動性市場要慢，通常會延遲消化市場趨勢。

2020 年後，併購活動大幅增加，2022 年在數量和累計價值上都達到了頂峰。但交易量並不能說明全部情況。雖然 2023 年併購活動有所降溫，但併購的規模和性質，都發生了變化。廣泛的防禦性收購熱潮已經過去，取而代之的是更謹慎的類別投資。有趣的是，儘管 2022 年後併購數量下降，但 2025 年的總交易價值卻有所回升。這表明市場並非在萎縮，而是成熟的收購方，正在進行更少、更大且更有針對性的交易。平均交易規模，從 2022 年的 2500 萬美元，增加到了 2025 年的 6400 萬美元。

Coinbase 對 Deribit 的交易未計入此圖表

從目標類別來看，早期的併購目標，較為分散。市場平台收購了遊戲資產、Rollup 基礎設施，以及一系列涵蓋早期遊戲、Layer 2 基礎設施和錢包集成的生態系統投資。但隨著時間的推移，目標類別變得更加集中。 2022 年併購峰值時期，交易集中在收購交易基礎設施，比如匹配引擎、託管系統和增強交易平台所需的前端界面。最近，併購集中在衍生品和面向用户的經紀渠道領域。

Coinbase 對 Deribit 的交易未計入此圖表

深入研究 2024-2025 年的交易可以發現，併購的集中度不斷提高。衍生品交易場所、經紀渠道和穩定幣發行商，吸收了超過 75% 的已披露交易價值。美國商品期貨交易委員會（CFTC）對加密貨幣期貨的規則更加明確，MiCA 為穩定幣提供了通行證，以及巴塞爾協議對儲備資產的指導意見，降低了這些領域的風險。Coinbase 等巨頭的應對之策，是購買監管據點，而不是自行建設。NinjaTrader 為 Kraken 提供了必要的許可證，以及美國的 200 萬客戶。Bitstamp 提供了符合 MiCA 規定的交易覆蓋範圍，而 OpenNode 將美元穩定幣渠道，直接接入 Stripe 的商家網絡。

Coinbase 對 Deribit 的交易未計入此圖表

收購方也在不斷演變。 在 2021-2022 年，交易所通過收購基礎設施、錢包和流動性層來捍衛市場份額，引領了併購潮流。到 2023-2024 年，接力棒傳遞到了支付公司和金融工具平台手中，它們瞄準的是 NFT 渠道、經紀商和結構化產品基礎設施等下游產品。但隨著監管的變化和衍生品市場的服務不足，像 Coinbase 和 Robinhood 這樣的交易所，又重新成為收購方，收購衍生品和經紀基礎設施。

這些收購方的一個共同特點是資金充裕。 到 2024 年底，Coinbase 擁有超過 90 億美元的現金及現金等價物。Kraken 在 2024 年實現了 4.54 億美元的營業利潤。Stripe 在 2024 年擁有超過 20 億美元的自由現金流。按交易價值計算，大多數收購方都是盈利的企業。Kraken 收購 NinjaTrader，以控制從用户界面到結算的整個期貨交易堆疊，這是垂直收購的一個例子，其目的是控制更多的價值鏈。相比之下，水平收購旨在擴大同一層面的市場覆蓋範圍，Robinhood 收購 Bitstamp 以擴大地理覆蓋範圍就是一個例子。Stripe 收購 OpenNode，結合了垂直整合和水平擴張。

Coinbase 對 Deribit 的交易未計入此圖表

還記得谷歌收購安卓系統的故事嗎？谷歌沒有關注短期收入，而是優先考慮了兩件事，它們簡化了硬件製造商和軟件創作者的整個移動體驗。首先，為硬件製造商提供一個統一的系統供其採用。這將消除困擾移動生態系統的碎片化問題。其次，提供一致的軟件編程模型，以便開發者能夠創建在所有安卓設備上都能運行的應用程序。

在加密貨幣領域，你也能看到類似的模式。資金充裕的現有企業，不僅僅是在填補業務空白，而是旨在加強他們的市場地位。當你深入研究最新的收購案例時，你會看到在收購對象和收購方方面的逐步戰略轉變。關鍵是，我們看到了整個行業走向成熟的跡象。交易所正在鞏固自己的護城河，支付公司正在競相掌控渠道，礦工們在減半事件前正在壯大自己的實力，而像遊戲這樣由炒作驅動的垂直領域，已經悄然從併購記錄中消失。行業開始明白，哪些整合實際上會產生複合效應，哪些只會消耗資本。

遊戲領域就是一個很好的例子。在 2021-2022 年，投資者總共投入數十億美元支持遊戲相關的創業公司。但從那以後，投資節奏大幅放緩。正如 Arthur 在我們的播客中提到的，除非有明確的產品市場契合點，否則投資者已經對遊戲領域失去興趣。

這一背景使得我們更容易理解，為什麼這麼多併購交易，儘管有戰略意圖，但卻未能達到預期效果。這不僅僅是關於收購了什麼，還涉及到整合的好壞。雖然加密貨幣在很多方面與眾不同，但也無法避免這些問題。

並購為何經常失敗

在《併購失敗陷阱》一書中，Baruch Lev 和 Feng Gu 研究了全球 40000 起併購案例，得出了個令人沮喪的結論：70%-75% 的併購都以失敗告終！這簡直就是一場高風險的賭博，大多數參與者都血本無歸。他們將失敗歸咎於諸如目標公司規模過大、目標估值過高、與核心業務無關的收購、目標公司運營薄弱以及高管激勵措施不一致等因素。說白了，就是買錯了東西，或者買貴了，或者根本沒想清楚自己要什麼。

加密貨幣領域也未能倖免於難，出現了一些慘痛的失敗案例，而上述那些因素，在這裡同樣適用。以 FTX 在 2020 年以 1.5 億美元收購投資組合跟蹤應用程序 Blockfolio 為例。當時，這筆交易被吹捧為一項戰略舉措，旨在將 Blockfolio 的 600 萬散戶轉化為 FTX 的交易用戶。雖然該應用程序更名為 FTX App，並短暫獲得了一定的關注，但它未能顯著提升散戶交易量。更糟糕的是，當 FTX 在 2022 年底倒閉時，與 Blockfolio 的合作關係幾乎完全消失。多年積累的品牌資產，化為烏有。這提醒我們，即使是具有強大用戶基礎的收購，也可能因為平台的整體崩盤而化為泡影。所以，選擇合作夥伴，一定要擦亮眼睛。

許多公司在收購時，行動過於迅速，犯了不該犯的錯誤。下面的圖片展示了 FTX 在收購時的速度之快，或許這種速度是不必要的。它通過收購獲取牌照，下圖是其收購後的公司結構。這種瘋狂擴張的背後，隱藏著巨大的風險。

Polygon 也是體現激進收購策略風險的一個顯著例子。在 2021 年至 2022 年期間，它花費近 10 億美元，收購了與零知識證明相關的項目，比如 Hermez 和 Mir Protocol。當時這些舉措，被贊為具有遠見。但兩年過去了，這些投資尚未轉化為有意義的用户採用或市場主導地位。其關鍵的零知識證明項目之一 Miden，最終在 2024 年分拆成一家獨立公司。曾經處於加密貨幣話題中心的 Polygon，在戰略相關性方面已大幅下降。當然，這些事情往往需要時間，但截至目前，沒有實質性證據表明這些收購的投資回報。Polygon 的收購熱潮，提醒我們，即使是資金充足，如果沒有合適的時機、整合和明確的下游用途，以人才為驅動的收購也可能失敗。錢不是萬能的，用錯了地方，只會打水漂。

鏈上原生 DeFi 領域的收購，也有失敗的案例。2021 年，Fei Protocol 和 Rari Capital 的合併和代幣互換，並在新成立的 Tribe DAO 下進行聯合治理。從理論上講，這次合併承諾帶來更深的流動性、借貸整合以及 DAO 之間的合作。但合併後的實體，很快陷入治理糾紛，遭遇了代價高昂的 Fuse 市場漏洞，最終 DAO 投票決定將資金返還給代幣持有者。這說明，即使是去中心化的組織，也難逃失敗的命運。

儘管如此，加密貨幣領域在成功併購方面，比傳統行業更具優勢，原因有三個：

• 開源基礎意味著技術整合通常更容易。當你的大部分代碼已經公開時，盡職調查變得更加直接，並且與合併專有系統相比，合併代碼庫的問題更少。這降低了整合的難度。
• 代幣經濟學可以創造出傳統股權無法比擬的激勵對齊機制，但前提是代幣具有真正的效用和價值捕獲能力。當收購雙方的團隊持有合併後實體的代幣時，他們的激勵措施在交易完成後的很長時間內仍然保持一致。這有助於確保團隊的共同利益。
• 社群治理引入了傳統併購中罕見的問責機制。當重大變革必須得到代幣持有者的批准時，僅基於高管的傲慢推動交易變得更加困難。這使得併購決策更加透明和民主。

那麼，我們接下來該何去何從呢？

為被收購而打造

現在的融資環境告訴我們，別再做白日夢了！身為創始人，別只會空想著「我們為什麼應該融資」，更要思考「為什麼有人會想收購我們」。以下是當前加密貨幣併購領域的三大驅動因素，搞清楚這些，才能讓你的項目更有價值。

首先，風險投資將更加精準

融資環境已經天翻地覆了！風險投資自 2021 年峰值以來，已經暴跌超過 70%！Monad 的 2.25 億美元 A 輪融資，和 Babylon 的 7000 萬美元種子輪融資，都只是曇花一現的個例，別把它們當成市場反彈的訊號。現在，大多數風險投資公司，都只會把錢投給那些有實際進展，而且商業模式清晰的公司。隨著利率不斷攀升，資本成本越來越高，再加上大多數代幣，都沒能展示出可持續的價值積累機制，投資者變得異常挑剔。對創始人來說，這意味著除了考慮日益艱難的融資之路外，也必須開始認真考慮收購的可能性。

第二，戰略槓桿

那些手握重金的企業，現在都在忙著購買時間、購買分銷渠道，以及購買防禦能力。隨著監管政策越來越清晰，那些已經獲得許可的實體，自然就成了炙手可熱的收購目標。但這種收購慾望，可不止於此。像 Coinbase、Robinhood、Kraken 和 Stripe 這樣的公司，正在進行收購，以便更快地進入新的市場，獲得穩定的用戶基礎，或者將原本需要耗費數年才能完成的基礎設施建設，壓縮到一筆交易之內。所以，如果你能打造出某種能降低法律風險、加速合規進程，或者為收購方提供更清晰的盈利或聲譽提升途徑的東西，那麼恭喜你，你已經進入了收購方的雷達範圍。

第三，分銷和介面

基礎設施中最缺失的一環，就是如何快速且可靠地將產品送到用戶手中。因此，關鍵就在於收購那些能夠解鎖分銷渠道、簡化複雜性，並縮短產品與市場契合時間的部分。Stripe 收購 OpenNode，是為了簡化加密貨幣支付流程。Jupiter 收購 DRiP Haus，是為了將 NFT 分發功能，添加到自己的流動性堆疊中。FalconX 收購 Arbelos，是為了添加機構級結構化產品，這可能會讓他們更容易服務於不同的客戶群體。這些都是旨在擴大覆蓋範圍，並減少運營阻力的基礎設施戰略。如果你能打造出某種能讓其他公司發展得更快、覆蓋範圍更廣，或者服務更好的東西，那麼你就在收購方的候選名單上了。

這是一個「戰略退出」的時代。打造你的公司時，務必考慮到你的未來，取決於別人是否想要擁有你所創造的東西。換句話說，讓你的項目變得更有價值，更有吸引力，才能在併購的遊戲中勝出。