币圈血崩元凶竟是它？！2021风投泡沫破灭内幕大公开！

山寨币持续失血的根源：2021年加密风投泡沫

山寨币为何持续贬值？仅仅是因为过高的完全稀释估值（FDV），还是中心化交易所（CEX）的上市策略？难道币安和Coinbase应该直接采用时间加权平均价格（TWAP）策略来投资新山寨币？这些问题背后，真正的罪魁祸首其实并不新鲜——它根植于2021年的加密风投泡沫。

加密行业的早期：公开市场与ICO泡沫

加密行业本质上是一个高度流动的市场。项目可以随时发行代币，而这些代币可以代表任何事物，无论项目处于什么阶段。在2017年之前，绝大多数交易活动都发生在公开市场上，任何人都可通过中心化交易所直接购买代币。

随后，ICO（首次代币发行）泡沫席卷而来，这是一个疯狂投机的时代，但很快就被各种骗局所利用。最终，它和其他所有泡沫一样破灭，留下了诉讼、欺诈以及监管打击。美国证券交易委员会（SEC）的介入，实际上使ICO变成了一种非法行为。为了规避美国的司法管辖，项目创始人不得不寻找其他的融资途径。

SEC监管下的融资转型：机构投资者的崛起

随着散户投资者被迫退出，项目创始人开始转向机构投资者。从2018年到2020年，加密风投领域逐渐发展壮大。其中一些是纯粹的风投机构，另一些则是对冲基金，将其资产管理规模（AUM）的一小部分分配给风投押注。在当时，投资山寨币还是一种逆向操作——很多人都认为这些代币最终会归零。

2021年牛市：风投的“印钞机”幻觉

2021年，牛市的到来让风投的投资组合（至少在账面上）迅速飙升。到4月，许多基金的回报率已经达到了20倍甚至100倍。加密风投突然被视为一台“印钞机”。有限合伙人（LPs）蜂拥而至，渴望搭上这波浪潮。风投机构纷纷募集新的基金，其规模是之前的10倍甚至100倍，他们坚信能够复制这些惊人的收益。

此外，还有一些心理学上的原因解释了为何风投对LPs如此具有吸引力。更深入的分析可以参考这篇文章：加密领域风投多于流动资金的真正原因。

2022年崩盘：账面收益灰飞烟灭

紧随其后的是2022年：Luna崩盘、三箭资本（3AC）破产、FTX倒闭——数十亿美元的账面收益在一夜之间化为乌有。

与普遍的看法相反，大多数风投并没有在市场高点套现。他们和其他人一样，一同经历了市场崩盘的下跌过程。如今，他们正面临着两大难题：

风投困境：无法募资与高FDV项目

如今，大多数加密风投都陷入了困境：无法募集新的基金，手中持有的却是一堆注定会按照“高FDV归零”剧本发展的低质量项目。在LP的压力下，这些风投从长期愿景的支持者转变为短期退出的追逐者。他们频繁抛售由风投支持的大型代币（如替代L1、L2和基础设施代币），而这些代币的高估值正是他们自己人为推高的。

风投激励机制的转变：从长期支持到短期退出

换句话说，加密风投的激励机制和时间框架发生了显著变化：

我认为，2021-2023年的风投基金表现将大多低于预期。风投的回报遵循幂律分布（power-law distribution），少数赢家弥补多数失败者。但由于被迫提前抛售，这种模式会被打破，导致整体表现减弱。

如果你想了解更多关于风投回报的平均数据，可以参考这篇相关的文章。

创始人与社区对风投的质疑

不难理解为何越来越多的创始人和社区对风投持怀疑态度。风投的激励机制和时间表与创始人的目标不一致，这种错位正在推动以下趋势的转变：

风投资金与流动市场的资本流动分析

追踪风投资金与流动市场之间的资本流动至关重要。我使用一个指标来评估风投市场的状态。虽然它并不完美，但非常有参考价值。

我假设风投会在三年内线性部署其70%的资金——这似乎是大多数风投的趋势。

评估风投市场状态的指标：未动用资金与TOTAL2的比较

基于 @glxyresearch 提供的风投资金筹资数据，我应用加权总和模型，结合 16 个季度的部署率来估算系统中剩余的未动用资金 (dry powder)。在 2022 年第四季度，约有 480 亿美元的风投资金尚未部署。然而，随着新一轮筹资停滞，这一数字至少已经减半，并且仍在继续下降。

流动性/风投比率周期性特征

接下来，我将每季度剩余的风投资金与 TOTAL2（加密市场总市值剔除比特币的部分）进行比较。由于风投通常投资于山寨币，TOTAL2 是最好的代理指标。如果风投资金相对于 TOTAL2 过多，市场将无法吸收未来的代币生成事件（TGE）。对这些数据进行归一化后，可以揭示流动性/风投比率的周期性特征。

加密风投与流动市场的周期性规律

通常，处于“风投狂热”（VC euphoria）区间时，流动市场的风险调整后回报往往优于风投。而“风投投降”（VC capitulation）区间则更为复杂——它可能意味着风投正在放弃，也可能表明流动市场出现过热。

和所有市场一样，加密风投与流动市场遵循周期性规律。2021/2022 年积累的过剩资本正在迅速消耗殆尽，这使得创始人筹资变得更加困难。与此同时，资金枯竭的风投机构在交易和条款上变得更加挑剔。

结论与后续展望

我将在此停笔，而下一篇文章将深入探讨这一现象对流动市场的影响。

未完待续…